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事件：公司发布2022 年年报，22 年全年公司实现总营收94.40 亿元，同比+1.24%，归母净利润3.35 亿元，同比+19.16%，扣非归母净利润2.09 亿元，同比+1.46%；其中22Q4 实现总营收24.37 亿元，同比-11.56%，归母净利润0.48 亿元，同比+242.65%，扣非归母净利润-0.09 亿元，同比+76.02%。

Q4 疫情下增长放缓，千万级新品驱动发展。22 年公司实现总营收94.40 亿元，同比+1.24%，单Q4 营收24.37 亿元，同比-11.56%，疫情影响下闭店歇业、增长放缓，22 年门店数同比净增252 家至3226 家。分产品看，坚果炒货/ 果干果脯/ 肉类零食/ 素食山珍/ 糖果糕点/ 其他营收分别为15.67/8.25/20.97/6.13/20.56/21.59 亿元， 同比-2.60%/-2.85%/-3.05%/-14.94%/1.05%/22.24%，公司全年上新603 个SKU，打造17 个销售额超千万的新品。分渠道看， 电子商务/ 加盟/ 直营零售/ 团购收入营收分别为46.98/25.72/15.56/4.93 亿元，同比-3.29%/+0.61%/+10.44%/+53.49%，团购业务快速发展，服务城市数量扩张，产品方面迭代升级。分区域看，华中/华东/西南/华南/华北和西北/其他营收分别为21.22/7.39/6.31/4.73/1.63/51.91 亿元，同比4.80%/-4.12%/14.28%/-0.92%/16.39%/0.23%，华北、西北西南地区增长明显，发展前景广阔。

产品及渠道结构优化，盈利能力提升。Q4 公司毛利率25.85%，同比+5.61pcts，主要系公司产品及渠道结构优化。Q4 公司销售费用率19.20%，同比+3.93pcts，管理费用率4.86%，同比-0.71pcts，财务费用率-3.00%，同比-0.69pcts，研发费用率3.18%，同比+0.70pcts。Q4 扣非归母净利润-0.09 亿元，同比+76.02%，扣非归母净利率-0.4%，同比+1pcts。

全渠道多品类布局休闲零食，升级大店提升购物体验。2023 年，公司将继续推动线上线下全渠道布局发展，紧贴用户需求，整合公司在产品研发和供应的资源，以门店作为增长的动力源、品牌形象及用户体验的主阵地，以电商渠道为销售服务功能的延伸，以团购渠道作为高端零食的传播阵地，快速布局拓展新兴渠道，升级线下门店，增加烘焙、咖啡、饮料等品类，提升购物体验。

投资建议：公司2023 年着力完善以门店为核心的全渠道发展体系，加大产品研发投入，完善产品组合，推进供应链深度协同，打造供应链核心竞争力，预计立足零食龙头地位，持续发展。我们预计公司2023-2025 年营收分别为115/138/160 亿元， 同比增长21.8%/20.2%/15.9%，归母净利润分别为4.6/5.9/7.4 亿元，同比增长35.9%/28.8%/26.2%，当前股价对应PE 分别为31/24/19。维持“推荐”评级。

风险提示：开店不及预期，消费习惯变化剧烈。